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Warum du die Vermietung von Immobilien Profis überlassen solltest [Interview mit Gerd Kommer – Teil 2]

Holger Grethe
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Der Kauf eines Eigenheims erweist sich nur selten als Rendite-Knüller, wie im ersten Teil meines Interviews mit dem Finanzautor Gerd Kommer deutlich wurde.

Im zweiten Teil unseres Gesprächs konzentrieren wir uns nun auf Vermietungsimmobilien.

Dabei wird deutlich, welche Vor- und Nachteile mit direkten Investments in Wohnimmobilien verbunden sind.

Und welche alternativen Investmentmöglichkeiten sich jenen Privatanlegern bieten, die die Anlageklasse Immobilien im Portfolio zwar nicht missen, deswegen aber nicht gleich zum Vermieter werden wollen.

Rendite im Dunkeln

zendepot: Herr Kommer, die durchschnittliche Rendite selbstgenutzter Immobilien bleibt hinter der des Aktienmarkts zurück. Wie verhält es sich bei Vermietungsobjekten?

Gerd Kommer: Soweit wir zu Vermietungsimmobilien Daten haben, gilt hier offenbar dasselbe: Vergleichbare, risikoäquivalente Aktienanlagen rentieren entweder gleich gut oder besser als Vermietungsimmobilien.

Wir haben historische Daten hoher Qualität zum Aktien- und (mit Einschränkungen) auch zum Anleihenmarkt, die zum Beispiel für die USA fast 90 Jahre zurückreichen, für gut ein Duzend anderer Länder immerhin 40 bis 50 Jahre.

Leider sieht es beim Immobilienmarkt datenmäßig im Vergleich dazu hundsmiserabel aus, obwohl der Immobilienmarkt – je nachdem wie man rechnet – die vielleicht größte Asset-Klasse der Welt ist.

Die Datenverfügbarkeit hier ist weit schlechter als bei Aktien, Anleihen, Rohstoffen, Edelmetallen und Währungen. Bei Gewerbeimmobilien ist sie noch dürftiger als bei Wohnimmobilien.

Aber wie gesagt, soweit Daten vorliegen, sieht es danach aus, dass Vermietungsimmobilien zum Beispiel in Deutschland in den vergangenen 10 oder 20 Jahren merklich schlechter rentierten als der allgemeine Small-Cap-Aktienmarkt [Anmerkung: Small Caps sind Unternehmen mit einem Börsenwert von – je nach Definition – unter 2 Milliarden Euro ] gegen den man wohl benchmarken sollte.

Ähnliches gilt – soweit ich sehe – auch für die meisten anderen Länder, darunter Großbritannien und die USA. Generell muss man bei solchen Vergleichen darauf achten, ob man Renditen mit oder ohne Leverage auf der Immobilie mit Aktienrenditen vergleicht.

Ich habe mich oft gefragt, warum die akademische Finanzökonomie so wenig empirisch-historische Untersuchungen zu Immobilien als Asset-Klasse produziert.

Oberflächlich gesehen hängt das vielleicht damit zusammen, dass es einfach nicht viele spezialisierte Immobilienökonomen an den Universitäten gibt.

Aber man könnte natürlich auch fragen, warum die globale Immobilienbranche, die ohne Zweifel auf Rohdatenmaterial hoher Qualität sitzt, das länger als 20 Jahre zurückreicht, fast gar nichts dazu tut, dieses Datenproblem anzugehen.

 
zendepot: Sie meinen, die Immobilienbranche hat gar kein Interesse daran, den Markt transparenter zu machen?

Gerd Kommer: Wenn Sie mit transparent meinen, Privatanleger über die langfristigen historischen Renditen und Risiken in dieser Asset-Klasse objektiv aufzuklären, dann ist meine Antwort: Ja.

Diese Renditen sind – nach allem, was wir wissen – eben nicht so attraktiv, insbesondere in Deutschland nicht, wie viele eingefleischte Immobilienfans annehmen, annehmen wollen oder im Brustton der Überzeugung postulieren.

Man werfe nur einmal einen Blick in das typische Ratgeberbuch für Immobilienanleger. Diese Bücher beanspruchen, Anlegern Expertenrat bei Immobilienbewertung, -kauf, -finanzierung und -vermietung, kurzum beim Investieren in Immobilien zu geben.

Ich habe mir über 30 neuere und zum Teil auch ein paar Jahre alte Ratgeber angesehen und mehr als ein Dutzend davon komplett gelesen. Darunter auch Bücher, die von Professoren der Immobilienökonomie geschrieben wurden.

Nicht ein einziges enthielt historische Renditen, die mehr als ein paar Jahre zurückreichen oder nicht nur ein isoliertes Blitzlicht sind, also ein willkürlich ausgewählter Einzelzeitraum.

Trotzdem „wissen“ alle Autoren, dass Immobilien „rentable“ und „sichere“ oder „solide“ Investments sind.

Ich persönlich glaube, die Immobilienbranche könnte ohne große Schwierigkeiten historische Renditen – und damit meine ich Gesamtrenditen, nicht nur Wert- oder Preissteigerungen – für die vergangenen rund 50 Jahre veröffentlichen, wenn sie wirklich wollte.

Sie will aber offenbar nicht. Warum will sie nicht?

Mir fällt keine andere Antwort ein, als dass diese Renditen keinen Marketing-Nutzen bringen würden oder vielleicht sogar einen Marketing-Nachteil hätten.

Immobilien-Investments für Privatanleger

zendepot: Welche Optionen haben Privatanleger, die Immobilien als Anlageklasse trotz allem nicht missen möchten?

Gerd Kommer: Zunächst einmal das Eigenheim. Mein Buch Kaufen oder mieten? will dabei Hilfestellung geben, für wen ein Eigenheim aus wirtschaftlichen und aus Lebensstil-Gründen Sinn macht und für wen nicht.

Daneben existieren im Prinzip noch fünf Alternativen:

  1. Ein Direktinvestment in ein einzelnes Vermietungsobjekt
  2. Anteile an einem geschlossenen Immobilienfonds
  3. Anteile an einem offenen Immobilienfonds
  4. Anteile an einem börsennotierten, einzelnen Immobilienunternehmen, entweder in der Rechtsform einer REIT-Gesellschaft oder einer anderen konventionellen Rechtsform
  5. Anteile in einem passiv gemanagten Immobilienindex-ETF

Ich rate Privatanlegern zu Immobilien-ETFs; die anderen Anlageformen finde ich nicht empfehlenswert.

 
zendepot: Auf REITs sollten wir gleich noch zu sprechen kommen. Gehen wir davor die fünf genannten Alternativen eines Immobilien-Investments der Reihe nach durch. Wie sind diese aus Sicht eines Privatanlegers einzuschätzen?

Gerd Kommer: Wer als normaler Privathaushalt schon ein Eigenheim hat, der sollte aus Risiko- und Diversifikationsgründen, sprich Vermeidung von Konzentrationsrisiko, kein weiteres Investment in eine Einzelimmobilie tätigen und schon gar nicht auf Kredit.

Daneben sprechen die eher schlechten Renditen gegen solche Einzelinvestments. Wir haben dazu zwar – wieder einmal – nur eher dünn gesäte historische Daten, aber was wir haben sieht nicht ermutigend aus.

In einer Umfrage des Deutschen Instituts für Wirtschaftsforschung (DIW) haben private “Kleinvermieter-Haushalte” für den Zeitraum von 2002 bis 2012 erstaunlich niedrige Eigenkapitalrenditen angegeben – durchschnittlich um null Prozent pro Jahr nach Inflationsbereinigung.

Der IPD Germany All Property Index (von MSCI), der die Renditen von deutschen Vermietungsimmobilien institutioneller Anleger über die letzten 20 Jahre abbildet, liegt ebenfalls unzweideutig unter entsprechenden Kapitalmarktanlagen.

Hierbei ist zu bedenken, dass die Investment-Performance privater Haushalte, die ein oder zwei Eigentumswohnungen vermieten aus plausiblen Gründen wohl durchschnittlich schlechter ist als die professioneller, gewerblicher Immobilieninvestoren.

Rendite-Wunder oder doch nur Illusion?

zendepot: Bei Vermietungsimmobilien winken also gar keine saftigen Gewinne? „Immobilien-Gurus“ stellen das aber ganz anders dar. Also jene, die mit Betongold reich geworden sind und unermüdlich betonen, dass Eigenkapital-Renditen jenseits der 20 Prozent kein Problem sind. Wenn man seine Investments nur ordentlich per Kredit hebelt, versteht sich. Was sagen Sie Privatanlegern, die sich von solchen Versprechungen angezogen fühlen?

Gerd Kommer: Ich glaube, hier erzählen in den meisten Fällen Leute mit einem offensichtlichen Interessenkonflikt, nämlich Angehörige der Immobilien- oder Bankbranche, kindische „Schnell-Reich-Werden-Geschichten“, die dem Geschäft dieser Leute helfen. Harte statistische Daten, die sich verallgemeinern lassen, hört man da selten.

Was entsprechende Aussagen von Privatanlegern selbst bei Cocktailpartys und in der Cafeteria angeht, zitiere ich gerne den klugen Wirtschaftsjournalisten Christian Kirchner:

„Menschen berichten nun mal lieber von finanziellen Heldentaten denn Niederlagen – wenn Ihnen also mehr Fälle von sensationellen Wertsteigerungen erworbener Immobilien bekannt sind als Fehlgriffe oder verfrühte Verkäufe, heißt das gar nichts.“

Der Leverage- oder Kredithebel-Effekt, den Sie genannt haben, ja, der kann helfen, er kann aber auch schaden. Mit der mit ihm verbundenen erhöhten Rendite-Chance geht selbstverständlich auch ein beträchtlich gesteigertes Risiko einher.

Wie bereits gesagt fielen in den letzten 45 Jahren die Eigenkapital-Renditen bei selbstgenutzten Wohnimmobilien umso schlechter aus, je mehr Kreditanteil bei der Finanzierung einsetzt wurde.

Der Kredithebel-Effekt hat sich somit historisch überwiegend Rendite schädlich und Risiko erhöhend ausgewirkt, andersherum als es im typischen Immobilien-Ratgeberbuch steht.

Direkte Immobilieninvestments zur Vermietung sollte man gewerblichen Profis überlassen. Die haben strukturell niedrigere Kosten, gepaart mit mehr Fachexpertise und mehr Ressourcen, zum Beispiel in juristischen Belangen.

Anders formuliert: Wer unbedingt mit Immobilien reich werden will, sollte Immobilien-Unternehmer werden, nicht privater Kleinvermieter.

Aber auch die meisten Immobilien-Unternehmen erzeugen einfach nur „normale Renditen“ und ganz sicher keine 20 Prozent pro Jahr, wenn man einzelne Ausreißerjahre mal außer Acht lässt.

Und diese normalen Renditen sind selbstverständlich auch risikobehaftet – wie in jedem Gewerbe. 2009 ging die damals größte deutsche Immobilienbank, Hypo Real Estate pleite und 2013 das damals größte deutsche Immobilienunternehmen, die IVG AG.

Wenn Immobilieninvestments einfach und risikoarm wären, dürfte sowas eigentlich nicht passieren.

 
zendepot: Nun bringt nicht jeder die finanziellen Voraussetzungen mit, um sich ein Immobilien-Imperium aufzubauen. Ein kleines Portfolio mit einigen wenigen Objekten ist keine sinnvolle Option?

Gerd Kommer: Aus meiner Sicht nein. Ein Arbeitnehmerhaushalt sollte, wenn er schon ein Eigenheim besitzt, zunächst einmal die damit zusammenhängenden Schulden komplett tilgen und erst danach über weitere Investments, egal in welche Asset-Klasse, nachdenken.

Schon aus Risiko- und Konzentrationsgründen denke ich, dass weitere Direktinvestments in Immobilien nach dieser Volltilgung keine glänzende Idee sind.

Mich persönlich reizt auch die Aussicht wenig, mich als privater Vermieter während der nächsten 20 oder 30 Jahre zumindest phasenweise mit missliebigen Mietern rumärgern zu müssen, die einen am Sonntagmorgen im Januar um acht Uhr aus dem Bett klingeln, weil zum dritten Mal in sechs Wochen die Heizung ausgefallen ist.

Von dem kleinen aber nicht zu vernachlässigen Risiko böser Rechtsstreitigkeiten mit Mietern, Baufirmen und Handwerkern ganz zu schweigen.

Amateure vs. Profis

zendepot: Sie haben mehrfach von der Unterscheidung zwischen gewerblichen oder institutionellen Immobilienanlegern auf der einen Seite und privaten Vermietern auf
der anderen gesprochen. Warum ist diese Unterscheidung relevant?

Gerd Kommer: Im Unterschied zu den Finanzmärkten für Aktien, Anleihen, Derivate, Rohstoffe und Devisen ist der Immobilienmarkt kein informationseffizienter Markt.

Das bedeutet, dass Investment-Können und fehlendes Können hier eine größere Rolle bei der Verteilung der Über- und Unterrenditen spielen als in den genannten informationseffizienten Märkten. Das ist der eine Punkt.

Der andere ist, dass gewerbliche Immobilieninvestoren enorme – und ich meine wirklich enorme – Kostenvorteile vor privaten Kleinvermietern haben. In meinem Buch „Kaufen oder Mieten?“werden diese Kostenvorteile beschrieben.

Weil aber diese Kostenvorteile in einem einigermaßen funktionierenden Markt den Preis (hier das allgemeine Mietniveau bestimmen), können private Kleinvermieter keine attraktive Rendite erwirtschaften, ausgenommen durch Glück.

Und jedem solcher Glücksfälle steht natürlich ein entsprechender Unglücksfall gegenüber – so kommt ja die durchschnittliche Marktrendite zustande.

Meine Empfehlung:
„Kaufen oder Mieten?“ ist ein Buch für alle, die ernsthaft darüber nachdenken, in Immobilien zu investieren und an sorgsam recherchierten Fakten statt an unkritisch tradierten Mythen interessiert sind. Klicke hier für weitere Informationen

Investments in Immobilien-Fonds

zendepot: Kommen wir zur zweiten Möglichkeit, als Privatanleger in Vermietungsimmobilien zu investieren: Was halten Sie von geschlossenen Fonds?

Gerd Kommer: Diese stellen – als Gruppe – ein kaum glaubliches Anlegerdesaster dar. Letztes Jahr veröffentlichte die Stiftung Warentest hierzu eine exzellente Studie.

 
zendepot: Ok, geschlossen Fonds können wir also abhaken. Die nächste Option: Offene Immobilienfonds. Wie lautet Ihr Urteil für dieses Finanzprodukt?

Gerd Kommer: Offene Immobilienfonds sind kollektiv ebenfalls eine traurige Renditestory.

Soweit wir hier Daten haben, liegen die Renditen klar unter derjenigen europäischer Immobilienindex-Renditen, also den durchschnittlichen Renditen börsennotierter Immobiliengesellschaften und noch klarer unter denjenigen des allgemeinen Small-Cap-Aktienmarktes.

 
zendepot: Damit kommen wir zu den REITs und Immobilienindex-ETFs. Was darf ich als Anleger von diesen Anlageprodukten erwarten, und was nicht?

Gerd KommerREITs sind Investments in börsennotierte, spezialisierte Immobilienunternehmen, die sich dem jeweiligen nationalen REIT-Gesetz unterworfen haben, was allerdings nicht alle Immobilienunternehmen tun.

Vereinfacht gesagt, darf eine REIT-Gesellschaft nur in Immobilien (also keine anderen Branchen oder Projekte) investieren, sie muss über 90 Prozent ihres jährlichen Nettoertrages an die Aktionäre ausschütten und sie darf sich lediglich bis zu einer mittleren Obergrenze verschulden. Im Gegenzug sind REITs von der Körperschaftsteuer befreit.

Ein REIT-Fonds ist ein Fonds, der in mehrere börsennotierte oder nicht börsennotierte REIT-Unternehmen investiert und ein passives REIT-Index-ETF ist ein normaler Indexfonds (mit den typischerweise niedrigen Kosten eines ETFs), der einen REIT-Index abbildet.

Von den rund 20 in Deutschland an Privatanleger vertriebenen Immobilien-ETFs beschränken sich nur ganz wenige oder vielleicht gar keines auf REIT-Unternehmen alleine; vielleicht deswegen, weil es außerhalb der USA und Kanada nicht genug REITs gibt und daher ein breit diversifizierter reiner REIT-Index in Europa problematisch wäre.

Bei einem Immobilien-ETF, das REITs und/oder normale Immobilienunternehmen einschließt, habe ich als Anleger den beachtlichen Vorteil, dass die Bewertung des Fondsvermoegens (der Immobilien) „marktmäßig“ durch die Börse erfolgt, also objektiv ist.

Bei offenen oder geschlossenen Immobilienfonds fehlt diese marktbasierte Bewertung. Stattdessen bewertet die Fondsgesellschaft selbst die Anteile. Dass dabei allenfalls eine „Partialobjektivität“ herrscht, haben die vergangenen zehn Jahre hinreichend bewiesen.

 
zendepot: In welcher Form würden Sie Privatanlegern ein REIT-Investment empfehlen?

Gerd Kommer: Anlagen in einzelne Immobilienunternehmen – ob REIT oder normal – sehe ich nicht als attraktiv an, weil man damit, mangels Diversifikation, nicht kompensiertes, so genanntes „unsystematisches“ Risiko trägt. Finanzökonomisch macht es nur Sinn, Risiko zu nehmen, das der Markt aus heutiger Sicht kompensieren wird.

Damit bleiben nur noch passive gemanagte Immobilienaktien-ETFs. Die haben innerhalb des Immobiliensegments die gleichen großen Vorteile wie Indexfonds und insbesondere ETFs im allgemeinen Aktienmarkt.

Steuervorteile bei direkten Immobilien-Investments

zendepot: Vielfach heißt es, Vermietungsimmobilien hätten für private Vermieter deutliche Steuervorteile gegenüber Immobilienfonds-Investments, zum Beispiel ETFs. Stimmt das?

Gerd Kommer: Aus meiner Sicht ist das nur die halbe Wahrheit. Zwar können private Vermieter in der Tat Zinsaufwand, Afa [Anmerkung: Absetzung für Abnutzung] und tatsächliche Instandhaltungskosten von der Steuer absetzen und sie können Immobilien – anders als gewerbliche Vermietern – nach zehn Jahren ohne Steuerpflicht des Wertsteigerungsgewinns verkaufen.

Aber das ist nur eine Seite der Medaille. Die andere sieht so aus:

Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung unterliegen bei Privatpersonen dem persönlichen Einkommensteuersatz. Wenn man rechnerisch hier den Grenzsteuersatz anwendet – was methodisch richtig ist -, kann dieser annähernd doppelt so hoch sein, wie der Abgeltungssteuersatz. Das ist ein beträchtlicher Nachteil.

Das bedeutet: Wenn man die besagten Kosten – Zinsen, Afa, Instandhaltung – 20 bis 30 Jahre lang voll von der Steuer absetzen will, muss man erst einmal 20 bis 30 Jahre lang mehr oder wenige ununterbrochen ein entsprechend hohes steuerliches Einkommen haben.

Ich bezweifle, ob diese Bedingung in der Mehrzahl der Fälle erfüllt ist.

Hinzu kommt: Immobilienunternehmen, die Wertsteigerungsgewinne in der Tat nach zehn Jahren nicht steuerfrei realisieren dürfen, werden hierdurch kaum gegenüber privaten Vermietern benachteiligt.

Weil sie erstens die meisten Immobilien nie verkaufen und wenn sie es doch tun, werden oft die Unternehmensanteile verkauft, nicht die Objekte, was diesen relativen Besteuerungsnachteil vermeidet.

Vielleicht am wichtigsten und oft übersehen: Bekannte relative Steuervorteile zwischen zwei Investments A und B sind eingepreist.

Soweit dass der Fall ist – und hier ist das so –, entsteht kein Nachsteuervorteil. Diese simple ökonomische Wahrheit hören Sie von der Immobilienbranche allerdings selten.

Ob die verbleibenden Steuervorteile stark genug sind, alle anderen hier kurz angesprochen Nachteile von Direktinvestments in Immobilien durch Privathaushalte auszugleichen, halte ich persönlich keineswegs für zwingend wahrscheinlich.

zendepot: Herr Kommer, ich bedanke mich ganz herzlich für Ihre Zeit und das tolle Interview!

Dr. Gerd Kommer studierte BWL, VWL, Steuerrecht und Politikwissenschaft in Deutschland, Liechtenstein und den USA. Nebenberuflich schreibt er Bücher zu indexorientierten Anlagestrategien für deutsche Privatanleger und zum Thema „Kaufen oder Mieten”. Er lebt in München und ist Geschäftsführer der Gerd Kommer Invest GmbH.

Ich hoffe, dir hat auch der zweite Teil des Interviews neue Erkenntnisse gebracht. Gerd Kommer und ich freuen uns auf deinen Kommentar.
 

Schlusswort:

Ich bin Gerd Kommer wirklich dankbar für das Interview und sein unermüdliches Bestreben, mit Fakten Licht ins Dunkel des Immobilienmarkts zu bringen.

Bei aller Empirie muss man allerdings sehen – und da stimmen Gerd Kommer und meine Wenigkeit im Übrigen völlig überein -, dass ein vermutlich nicht geringer Teil aller Privatanleger Immobilieninvestments nach wie vor einfach „sympathischer“ findet als die Investment-Alternative ETF-Depot.

Denn neben der rationalen gibt es ja noch die emotionale Ebene, auf der letztlich jede Anlageentscheidung gefällt wird. Warum auch immer, aber für manche Anleger fühlen sich Immobilien eben „richtig“ an, allen statistischen Daten zum Trotz.

Ob nun mit Aktien oder mit Immobilien: Am Ende des Tages beziehungsweise des Berufslebens ist entscheidend, dass überhaupt Vermögen aufgebaut wurde.

Auch wenn dieses, nüchtern betrachtet, vielleicht nur auf dem zweitbesten Weg – via Eigenheim oder Vermietungsimmobilie – gebildet wurde und man deutlich mehr hätte erreichen können …

Deshalb lautet die Tagline dieser Website auch „Erfolgreich Vermögen bilden in Eigenregie“ und nicht „Erfolgreich Vermögen bilden mit ETFs“.

Ja, ich bin aus diversen Gründen der Überzeugung, dass ein ETF-Depot der beste Weg ist, um als Privatanleger seine finanziellen Ziele zu verwirklichen.

Aber ich respektiere auch, dass viele Anleger lieber einen anderen, den Immobilien-Weg, wählen.

Aus diesem Grund unterstütze ich meinen guten Freund und Steuerberater Jens Hellmann konzeptionell bei seinem Online-Projekt Betonglück, auf das ich dich an dieser Stelle gerne aufmerksam machen möchte.

Jens hat eine große Expertise in der Bewertung von Immobilien als Kapitalanlage, insbesondere auch unter steuerlichen Gesichtspunkten. Dieses Wissen möchte er nun Privatanlegern in einem Online-Kurs weitergeben.

Autor: Holger Grethe
Holger hat Zendepot Anfang 2013 gegründet und dort als einer der ersten deutschen Blogger regelmäßig über passives Investieren mit ETFs und weitere Finanzthemen informiert. Im Juni 2021 beschloss Holger, das Projekt Zendepot für sich abzuschließen, um sich auf sein Kerngeschäft, die eigene Praxis, zu konzentrieren. Die Beiträge von Holger können jedoch weiterhin im Zendepot-Blog abgerufen werden.